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杭州银行2023 年上半年存贷扩张节奏稳健，存款经营持续深化。非信贷类资产积极摆布，投资业务收益良好。同时，资产质量延续行业领先水平，有力支撑盈利高增长表现，维持“增持”评级。

事项：杭州银行发布2023 年中报，上半年营业收入/归母净利润分别为183.6亿元/83.3 亿元，分别同比+6.1%/+26.3%。不良率环比持平于0.76%。

营收增速小幅回落，利润增长良好：上半年营业收入同比+6.1%（2023Q1:同比+7.6%），归母净利润同比+26.3%（2023Q1 同比+28.1%）。1）利息业务收入同比有所下降，其他非息表现出色：2023Q2 单季营收同比+4.6%，利息净收入同比+3.5%，除定价压力外，去年二季度公司信贷投放出色，收入表现稳健，基数效应亦有影响。二季度单季其他非息收入同比+34.3%，投资类业务在去年高基数基础上延续出色表现。2）费用控制稳定优异：2023Q2 单季度成本收入比24.5%，较去年二季度下降0.2pct。3）投资业务回拨，资产减值准备同比下降：2023H1 计提资产减值损失同比-29.0%，其中贷款减值同比+48.6%，主要是非信贷类债权投资的减值大幅下降。

利息业务：存贷稳步扩张，息差延续收窄趋势。1）扩表节奏平稳，零售信贷亮眼：截至2023 年中，公司总资产/总负债分别1.74 万亿元/1.64 万亿元，较一季度末环比+2.8%/+2.9%。贷款/存款分别环比+3.1%/+1.1%，较年初则分别+10.2%/+9.3%。信贷投放均主要依靠对公业务，公司贷款较年初增长15.5%，存款则以零售增长拉动，个人存款较年初增长16.0%。2）存款成本稳定，公司活期存款增长明显：2023H1 活期存款较年初增长12.2%，增量基本均由公司活期存款贡献（较年初+14.1%），零售存款增量则均为定期，整体存款成本率较2022 年全年小幅下降3bps，定期化趋势下公司逆势实现良好经营成果；3）资产端定价仍有下行，息差降至1.56%：2023H1 资产端贷款/生息资产收益率分别较2022 年全年下行26bps/13bps，负债端同业负债成本有所提升，较去年全年+45bps，整体计息负债基本较去年全年持平，上半年净息差（公布值）较去年全年下行13bps。

非息业务：中收同比稳定，基数影响投资收益。1）投资类收益同比大幅回升：

2023H1，投资收益+公允价值变动损益+汇兑损益同比+12.1%，二季度单季同比+33.6%，在去年高基数的基础上更进一步。利率环境向好，同时公司债券投资规模较去年同期增长高达11.6%，较年初亦增长5.8%。2）中收同比有所下降，理财规模有待企稳。2023H1 手续费及佣金净收入同比-17.1%，其中托管及其他受托业务佣金同比减少24.9%，理财业务受市场波动影响，杭银理财管理规模较年初下降7.3%。代销业务余额较年初增长10.0%，推测受费率下降影响，代销收入同比下降15.6%。

资产质量：保持行业领先水平。1）不良率稳定低位，关注率小幅波动：2023H1公司不良率环比持平于0.76%，延续优异表现。关注率较年初上行16bps 至0.44%，仍处历史低位。逾期贷款比率较年初持平于0.59%。2）风险抵补高位提升：拨备覆盖率环比上行2.4pcts 至571.1%，拨贷比-不良率-关注率较年初小幅下降0.06pct 至3.14%，整体风险抵补能力强大。3）公司贷款质量优异，地产信用风险可控：截至2023 年H1 公司贷款不良率较年初下降10bps 至0.77%，地产不良率由年初的3.45%提升至3.85%，主要是地产贷款余额较年初下降7.8%，不良余额仅增长3.1%。当前地产对公贷款占公司贷款及整体贷款比重分别为7.2%/4.7%，近九成投向北京、上海、深圳及杭州等一线、新一线城市城区，整体风险可控。

风险因素：宏观经济增速超预期下滑；资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行；区域经济景气下行；公司发展战略执行不及预期。

投资建议：盈利乐观，质量稳定。杭州银行2023 年上半年存贷扩张节奏稳健，存款经营持续深化。非信贷类资产积极摆布，投资业务收益良好。同时，资产质量延续行业领先水平，有力支撑盈利高增长表现。受行业资产定价走低影响，我们调整公司2024/25 年EPS 预测为2.76/3.29 元（原预测2024/25 年分别为3.00/3.57 元），当前A 股股价对应2023 年0.74xPB，估值水平位于历史低位，根据三阶段股利折现模型（DDM）测算公司目标估值0.95x 2023 PB，对应目标价15.00 元，维持“增持”评级。